進一步完善資産管理市場的法律法規體系，有助于進一步深化金融體制改革，更好地提升金融配置資源的效率。本文建議修改《證券法》，将《證券投資基金法》修改為《投資基金法》，并修改《信托法》，從而為資管市場奠定良好的法律基礎，也為功能監管、行為監管奠定良好的法律基礎。

       2018年3月28日，中央全面深化改革委員會通過了《關于規範金融機構資産管理業務的指導意見》（以下簡稱“《指導意見》”）。會議指出，“規範金融機構資産管理業務，要立足整個資産管理行業，堅持宏觀審慎管理和微觀審慎監管相結合，機構監管和功能監管相結合，按照資産管理産品的類型統一監管标準，實行公平的市場準入和監管，最大程度消除監管套利空間，促進資産管理業務規範發展”。

       資管新規指導思想更明确，業務規則更明晰，各項措施也更有利于市場的平穩過渡，充分體現了科學立法、民主立法的精神。當前《指導意見》的實施面臨更好的環境：一是經過近一年的征求意見，逐步統一了一些重要問題的認識，各金融機構也在按《指導意見（征求意見稿）》的方向調整自身業務，為市場平穩過渡減輕了壓力；二是金融監管體制框架和人事安排已基本到位，這為《指導意見》的執行奠定了良好的制度基礎。相信《指導意見》的執行對于規範資管市場、促進直接融資的發展、防範系統性金融風險将具有曆史性的意義。

       為了進一步地深化金融體制改革，更好地提升金融配置資源的效率，我們建議下一步要完善資産管理市場的法律法規體系，更好地落實功能監管與機構監管相結合的原則。

       此前《指導意見（征求意見稿）》非常準确地描述了新規定中資産管理業務的特征、各方責任和利益分配，但沒有明确該類業務的法律關系和産品的基本屬性。我們認為新規中的資管産品，其法律關系是信托，其金融産品性質是證券。按照功能監管（行為監管）的原則，從事資管業務應由證券監督管理部門發放經營牌照，實行統一監管。我們知道，在上述問題上存在認識上的分歧，因而在《指導意見（征求意見稿）》中沒有明确該業務的上位法，也沒有明确統一的監管部門。新規是指導意見，暫時求同存異是穩中求進原則的體現，是務實之舉。但下一步在金融穩定發展委員會的領導下，遵照依法治國的理念，我們希望完善資産管理市場的法律法規體系。

       理論上，資産管理市場的上位法是《證券法》、《信托法》，優先遵循《投資基金法》。但中國現存的法律體系《證券法》證券範圍過于狹窄，基本上是一部股票法；《信托法》隻是信托關系法，對信托經營缺乏規範，法律授權國務院制定具體規定，但目前隻有原銀監會制定的《信托公司管理辦法》；由于對投資基金（集合投資計劃）認識不一緻，因而目前隻有《證券投資基金法》。重新梳理資管市場的法律體系，能使市場關系簡單明了，監管職責明确清晰。

資産管理産品是信托法律關系的證券

       證券産品有債務關系、權益關系和信托關系。資産管理或财富管理是一種金融中介業務，它的功能是幫助顧客做資産配置、分散風險，追求更高的收益。資産管理分财務規劃和代客管理兩類實現方式。代客資産管理又分實物和貨币兩種形式，實物是典型的财産信托，貨币财産管理可分為單一資金信托和集合資金信托。單一資金管理可以是委托代理方式，但這種方式受托人（資管機構）隻按客戶指令辦事，受合同法約束，不在本文讨論範圍之内。如果單一客戶将資金交由受托人（資管機構）以受托人名義全權處理，則是信托關系。各種集合投資行為法律關系為信托，是集合資金信托。因為是衆多客戶按份額将資金集合後交由受托人管理，盡管我們使用了委托人的稱謂，但受托人不會以每個委托人的名義去投資，而是将資金作為一個集合體以受托人名義投資，由委托人享受收益、承擔風險，受托人履行誠實守信、勤勉盡責的義務，收取管理費用，因而是信托關系。

       集合資金信托是一種證券，因為它是持有人獲取收益的憑證或合同，它是按份額募集和退出的，有交易、轉讓或贖回的權利。美國是證券市場發展最好的國家，它的證券定義羅列了有幾十種産品、合同形式，随着市場的發展法院形成了要素判斷的判别方法：一是投入資金；二是用于合資盈利的項目之中；三是依靠他人運作；四是以求得利益。用實質重于形式的方式判定金融産品的屬性才會不留監管空白。我國正是因為證券範圍的狹窄才使得各種非法金融活動無法定性，打擊時于法無據。也正因為證券範圍狹窄，才使得各種财産（财富）證券化時無法可依，多部門監管，讓市場主體苦不堪言。

修《證券法》将資管産品（集合投資計劃）納入證券的範圍，給創新打非提供法律依據

       盡管資管産品（集合投資計劃）在各國的稱謂不同，采用的組織形式也有所差别，但具備共同的要素特征。例如，美國、澳大利亞稱為共同基金或投資公司，在英國稱為單位信托，但其實質大緻一緻。國際證券委員會組織（IOSCO）将這一投資方式統稱為“集合投資計劃”。集合投資計劃具備幾個特點：一是有獨立的财産，即産品與管理人和其他産品的财産相獨立；二是有獨立的責任安排，即産品的所有權、經營權和保管監督權相分離；三是投資人承擔投資風險獲得投資收益，管理人和托管人不參與産品收益分配，他們通過盡責履職，獲得管理費和托管費收入；四是投資人按份額方式參與和退出。

       将資管産品（集合投資計劃或理财産品）納入證券的範圍，有人顧慮《證券法》會因為品種繁多而使法律冗長。我國的《證券法》是資本市場的基礎法律，重在規定證券發行、交易的基礎性制度，至于某類證券的特殊規定可以由特殊法規定。證券發行、交易的基礎制度包括公開發行、非公開發行；上市公開交易和非公開交易；按發行方式不同決定的信息披露的原則和方式；産品登記、托管、結算、清算；投資者保護和投資者适當性管理；監管原則和手段；違法處置罰則等。《證券法》可以對股票發行多做規範，但一般性的規範應适用于符合證券實質的一切産品。這種修法方式不會加大修法的難度，反而會使法律更簡潔。比如，我國的《證券投資基金法》就是基于《證券法》的特殊法。

将《證券投資基金法》修改為《投資基金法》，拓寬集合投資的範圍

       2012年“修改”的《證券投資基金法》已按公開募集的基金和向特定對象募集的基金（私募基金）做了規範。但由于當時修法未能拓展證券的定義，故私募股權投資基金和另類投資未能納入該法調整。事後為彌補這一缺憾，在部委監管職能劃分時把私募股權投資基金的監管權從發展改革委劃歸了證監會。事後國務院也起草了《私募投資基金管理暫行條例（征求意見稿）》。在《證券法》修法尚未完成之前如能盡早公布這一條例，将有利于指導意見的執行和資管市場的規範。因為《指導意見（征求意見稿）》主要規範的是公開募集的産品，明确表示“私募投資基金适用私募投資基金專門法律、行政法規，私募投資基金專門法律、行政法規中沒有明确規定的适用本意見，創業投資基金、政府出資産業投資基金的相關規定另行制定”。

       如果我們今後能将《證券投資基金法》修改為《投資基金法》，本質上是用《指導意見（征求意見稿）》和私募條例中與時俱進的規則補充了《證券投資基金法》的不足，将更有利于資管市場的發展。在《證券法》拓展證券的範圍後，可以把所有能證券化的标的包含在内，但還會有一些非标準化的标的（另類投資）不能包含在内，比如有限責任公司、酒莊、藝術品等。作為法律和監管的目的是保護衆多中小投資者的權益，解決搭便車的問題，而投資人是自己财産的第一責任人，對合格投資人應給予投資标的選擇的自由。《投資基金法》對公募基金的投資範圍應做限制，而私募基金的投資範圍應由合同約定。拓展私募産品的投資範圍有利于社會經濟的發展。

修改《信托法》，給資産管理機構統一的法律地位

       《信托法》明确了民事信托和公益信托的原則，但對營業信托沒有具體的規範而是授權國務院制定辦法。到目前為止尚無國務院層面的法規出台，隻有前銀監會制定的《信托公司管理辦法》。目前營業信托的機構，即财産信托和資金信托的機構五花八門。有四大政策性出身的資産管理公司（中國華融資産管理公司、中國長城資産管理公司、中國東方資産管理公司、中國信達資産管理公司），有信托公司，有基金管理公司，有各類資産管理公司、财富管理公司等。經營同類信托法律關系、同類性質産品的金融機構由不同的監管部門發放牌照。盡管《指導意見（征求意見稿）》統一了資管産品的标準，但由不同的監管部門實行市場準入、制定産品細則，難免出現監管差異，出現市場分割和監管套利的空間。

       因此，我們建議修改《信托法》，将“營業信托”列單章制定基本原則，使經營财産信托和資金信托的金融機構有統一的規範，由一個監管機構監管（隻提煉基本規則，具體規定由監管法規明确）。由于曆史的原因，信托公司和四大資産管理公司、地方資産管理公司由銀監會監管，但從這些機構從事的業務和産品的性質出發，在功能監管的原則下，應由證監會統一監管。

       如果按上述建議對法律進行修改，将為資産管理市場奠定良好的法律基礎，也将為功能監管、行為監管奠定良好的法律基礎。

       目前，中國經濟已發展到從注重數量發展到注重質量提高的新時期和新階段，黨中央、國務院也把發展的目标定在了滿足人民日益增長的美好生活的追求上。統一資管市場将能更好地為經濟發展提質增效服務、為全體居民和财富增長服務。我們應在新監管框架确定後，抓緊法律法規的完善工作，為依法治國、依法治市奠定基礎。